證券從業(yè)資格證

第三節(jié)　股票估值分析

一、影響股票投資價值的因素

(一)影響股票投資價值的內(nèi)部因素

1.公司凈資產(chǎn)

從理論上講凈資產(chǎn)應(yīng)與股價保持一定比例，即凈值增加，股價上漲。

2.公司盈利水平

公司的盈利水平是影響股票投資價值的基本因素之一。公司盈利增加，股票的市場價格上漲;股票價格的漲跌和公司盈利的變化可能并不同時發(fā)生。

3.公司的股利政策

股利與股票價格成正比，通常股利高，股價漲;股利低，股價跌。

4.股份分割

股份分割又稱拆股，是將原有股份均等地拆成若干較小的股份。股份分割通常會刺激股價上升，往往比增加股利分配的刺激作用更大。

5.增資和減資

增資可能使每股凈資產(chǎn)下降，因而促使股價下跌;但對業(yè)績優(yōu)良、財務(wù)結(jié)構(gòu)健全、具有發(fā)展?jié)摿Φ墓緛碚f，增資意味著增加公司經(jīng)營實力，股價可能會上漲。

當(dāng)公司宣布減資時，多半是因為經(jīng)營不善、虧損嚴重，需要重新整頓，所以股價會大幅下降。

6.公司資產(chǎn)重組

公司重組總會引起公司價值的巨大變動，因而其股價也隨之產(chǎn)生劇烈的波動。但需要分析公司重組對公司是否有利，重組后是否會改善公司的經(jīng)營狀況，因為這些是決定股價變動方向的決定因素。

(二)影響股票投資價值的外部因素

1.宏觀經(jīng)濟因素

2.行業(yè)因素

3.市場因素

證券市場上投資者對股票走勢的心理預(yù)期會對股票價格走勢產(chǎn)生重要的影響。

二、股票的絕對估值方法

主要是現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型。

(一)現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的基本原理和常見形式

現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型(DCF)是運用收入的資本化定價方法來決定普通股票內(nèi)在價值的方法。常用的兩類：一是紅利貼現(xiàn)模型，二是自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型。

(二)紅利貼現(xiàn)模型(DDM)

1.一般公式

V== 其中，V——股票期初內(nèi)在價值

Dt——時期t末以現(xiàn)金形式表示的每股股息

K——現(xiàn)金流的適合貼現(xiàn)率，即必要收益率

根據(jù)上述公式，可以引出凈現(xiàn)值的概念。凈現(xiàn)值(NPV)等于內(nèi)在價值(V)與成本(P)之差，即：NPV=V-P= 　式中：P—在t=0時購買股票的成本。

如果NPV >0,意味著所有預(yù)期的現(xiàn)金流入的現(xiàn)值之和大于投資成本，即這種股票被低估價格，因此購買這種股票可行。

如果NPV <0,意味著所有預(yù)期的現(xiàn)金流入的現(xiàn)值之和小于投資成本，即這種股票價格被高估，因此不可購買這種股票。

2.內(nèi)部收益率

內(nèi)部收益率就是指使得投資凈現(xiàn)值等于零的貼現(xiàn)率。

NPV=V-P=

所以，P= 　由上述公式可以解出內(nèi)部收益率k*。將k*與具有同等風(fēng)險水平股票的必要收益率k相比較：如果k*>k，則可以考慮購買這種股票;如果k*

股息增長率：gt=(Dt-Dt-1)/Dt-1×100%

3.零增長模型

(1)公式。假定每年支付的股利相同，股利增長率等于零，即g=0。

V= =D0 ，因為k>0，由無窮級數(shù)性質(zhì)，得 　(2)內(nèi)部收益率

P= =

(3)應(yīng)用

零增長模型的應(yīng)用似乎受到相當(dāng)?shù)南拗?，畢竟假定對某一種股票永遠支付固定的股息是不合理的，但在特定的情況下，對于決定普通股票的價值仍然是有用的。在決定優(yōu)先股的內(nèi)在價值時這種模型相當(dāng)有用，因為大多數(shù)優(yōu)先股支付的股息是固定的。

4.不變增長模型

不變增長模型可以分為兩種形式：一種是股息按照不變的增長率增長;另一種是股息以固定不變的絕對值增長。

(1)公式

V=

(2)內(nèi)部收益率(K*)

P= ，其中，K—必要收益率，g—股息增長率

(3)應(yīng)用

零增長模型實際上是不變增長模型的一個特例。不變增長模型是多元增長模型的基礎(chǔ)。

5.可變增長模型

(1)公式。二元增長模型假定在時間 L以前，股息以一個不變的增長速度g1增長;在時間L后，股息以另一個不變的增長速度g2增長。在此假定下，我們可以建立二元可變增長模型：

V= = (2)內(nèi)部收益率

主要采用試錯法計算。思路是，首先估計一個收益率水平，將其代入可變增長模型，如果計算出在此收益率水平下股票的理論價值低于股票的市場價格，則認為估計的收益率水平高于實際的內(nèi)部收益率。反復(fù)試錯，逐步逼近實際的內(nèi)部收益率水平。

(3)應(yīng)用

從本質(zhì)上來說，零增長模型和不變增長模型都可以看作是可變增長模型的特例。

(三)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型

通常，可以將自由現(xiàn)金流分為企業(yè)自由現(xiàn)金流和股東自由現(xiàn)金流。

1. 企業(yè)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型(了解)

(1)企業(yè)自由現(xiàn)金流的計算

(2)貼現(xiàn)率

(3)計算步驟

2. 股東自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型(了解)

(1)股東自由現(xiàn)金流的定義與計算

(2)貼現(xiàn)率

(3)計算步驟

三、股票的相對估值方法

(一)市盈率估價方法

市盈率又稱“價格收益比”或“本益比”，是每股價格與每股收益的比率

公式：市盈率=每股價格/每股收益

估計市盈率的方法：簡單估計法、回歸分析法

1.簡單估計法

利用歷史數(shù)據(jù)估計，分為：算術(shù)平均法、趨勢調(diào)整法、回歸調(diào)整法。

其中，算術(shù)平均法，是將股票各年的市盈率歷史數(shù)據(jù)排成序列，剔除異常數(shù)據(jù)(過高或過低)，求取算術(shù)平均數(shù)或中間數(shù)，適用于市盈率比較穩(wěn)定的股票。

2.市場決定法

分為：市場預(yù)期回報率倒數(shù)法、市場歸類決定法(選取風(fēng)險結(jié)構(gòu)類似的公司求取市盈率的平均數(shù))。

3.回歸分析法

一般認為，市盈率與收益、股息政策、增長和風(fēng)險等關(guān)系最密切。增長越快、股息越多、風(fēng)險越低，則市盈率越大。它能解釋某一時刻股價的表現(xiàn)，但很少能成功解釋較長時間內(nèi)市場的復(fù)雜變化。

(二)市凈率估值法

公式：市凈率(凈資產(chǎn)倍率)=每股價格/每股凈資產(chǎn)

比較：市凈率用于考察長期投資(內(nèi)在價值);市盈率用于考察短期投資(供求狀況)。

每股凈資產(chǎn)，又稱“賬面價值”，每股股票所含的實際資產(chǎn)價值，通常被認為是股票價格下跌的底線。每股凈資產(chǎn)的數(shù)額越大，表明公司內(nèi)部積累越雄厚，抵御外來因素影響的能力越強。正因為如此，市凈率反映的是，相對于凈資產(chǎn)，股票當(dāng)前市場價格是處于較高水平還是較低水平。市凈率越大，說明股價處于較高水平;反之，市凈率越小，說明股價處于較低水平。

(三)市售率估值法

公式：股票價格/每股銷售收入

(四)市值回報增長比

公式：市值回報增長比=市盈率/公司利潤增長率

【例·單選題】 如果NPV>0，意味著所有預(yù)期的現(xiàn)金流入的貼現(xiàn)值之和(　)投資成本，即這種股票被(　)價格，因此購買這種股票(　)

A.大于 低估 可行 　B.大于 高估 不可行

C.大于 高估 可行 　D.大于 低估 不可行

『正確答案』A

【例·單選題】股票內(nèi)在價值的計算方法模型中，假定股票永遠支付固定股利的模型是(　)。

A.現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型

B.零增長模型

C.不變增長模型

D.市盈率估價模型

『正確答案』B

【例·單選題】在決定優(yōu)先股內(nèi)在價值時，(　)相當(dāng)有用。

A.零增長模型

B.不變增長模型

C.二元增長模型

D.可變增長模型

『正確答案』A

【例·多選題】下列股票模型中，較為接近實際情況的是(　)。

A.零增長模型

B.不變增長模型

C.二元增長模型

D.三元增長模型

『正確答案』CD

（責(zé)任編輯：lqh）

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