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第二節(jié)工程項(xiàng)目融資

項(xiàng)目融資有廣義和狹義兩種理解。廣義上講，項(xiàng)目融資就是指“為項(xiàng)目而融資”，包括新建項(xiàng)目、收購現(xiàn)有項(xiàng)目或?qū)ΜF(xiàn)有項(xiàng)目進(jìn)行債務(wù)重組等。狹義的項(xiàng)目融資則是指一種有限追索(極端情況下為無追索)的融資活動(dòng)，是以項(xiàng)目的資產(chǎn)、預(yù)期收益、預(yù)期現(xiàn)金流量等作為償還貸款的資金來源。

一、項(xiàng)目融資的特點(diǎn)和程序

(一)項(xiàng)目融資的特點(diǎn)

與傳統(tǒng)的貸款方式相比，項(xiàng)目融資有其自身的特點(diǎn)，在融資出發(fā)點(diǎn)、資金使用的關(guān)注點(diǎn)等方面均有所木同。項(xiàng)目融資主要具有項(xiàng)自導(dǎo)向、有限追索、風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)、非公司負(fù)債型融資、信用結(jié)構(gòu)多樣化、融資成本高、可利用稅務(wù)優(yōu)勢的特點(diǎn)。

1. 項(xiàng)目導(dǎo)向

與其他融資過程相比，項(xiàng).目融資主要以項(xiàng)目的資產(chǎn)、預(yù)期收益、預(yù)期現(xiàn)金流等來安排融資，而不是以項(xiàng)目的投資者或發(fā)起人的資信為依據(jù)。債權(quán)人在項(xiàng)目融資過程中主要關(guān)注的是項(xiàng)目在貸款期間能夠新產(chǎn)生多少現(xiàn)金流量用于還款，能夠獲得的貸款數(shù)量、融資成本的高低以及融資結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)等都是與項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流量和資產(chǎn)價(jià)值緊密聯(lián)系在一起的。

由于以項(xiàng)目為導(dǎo)向，有些對于投資者很難借到的資金可利用項(xiàng)目來安排，有些投資者很難得到的擔(dān)保條件可通過組織項(xiàng)目融資來實(shí)現(xiàn)。因而，采用項(xiàng)目融資與傳統(tǒng)融資方式相比較，一般可以獲得較高的貸款比例，某些項(xiàng)目甚至可以做到100%的融資。由于項(xiàng)目導(dǎo)向，項(xiàng)目融資的貸款期限可以根據(jù)項(xiàng)目的具體需要和項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)生命期來安排設(shè)計(jì)，可以比一般商業(yè)貸款期限長，有的項(xiàng)目貸款期限可長達(dá)20年之久。

2. 有限追索

追索是指在借款人未按期償還債務(wù)時(shí)貸款人要求借款人有以除抵押資產(chǎn)之外的其他資產(chǎn)償還債務(wù)的權(quán)利。在某種意義上，貸款人對項(xiàng)目借款人的追索形式和程度是區(qū)分融資是屬于項(xiàng)目融資還是屬于傳統(tǒng)形式融資的重要標(biāo)志。對于后者，貸款人為項(xiàng)目借款人提供的是完全追索形式的貸款，即貸款人更主要依賴的是借款人自身的資信情況，而不是項(xiàng)目的預(yù)期收益;而前者，作為有限追索的項(xiàng)目融資，貸款人可以在貸款的某個(gè)特定階段(例如項(xiàng)目的建設(shè)期和試生產(chǎn)期)對項(xiàng)目借款人實(shí)行追索，或者在一個(gè)規(guī)定的范圍內(nèi)(這種范圍包括金額和形式的限制)對項(xiàng)目借款人實(shí)行追索，除此之外，無論項(xiàng)目出現(xiàn)任何問題，貸款人均不能追索到項(xiàng)目借款人除該項(xiàng)目資產(chǎn)、現(xiàn)金流量以所承擔(dān)的義務(wù)之外的任何形式的財(cái)產(chǎn)。

有限追索的極端是“無追索”，即融資百分之百地依賴于項(xiàng)目的預(yù)期收益，在融資的任何階段，貸款人均不能追索到項(xiàng)目借款人除項(xiàng)目之外的資產(chǎn)。然而，在實(shí)際工作中是很難獲得這樣的融資結(jié)構(gòu)的。

有限追索融資的實(shí)質(zhì)是由于項(xiàng)目本身的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度還不足以支撐一個(gè)“無追索”的結(jié)構(gòu)，因而還需要項(xiàng)目的借款人在項(xiàng)目的特定階段提供一定形式的信用支持。追索的程度則是根據(jù)項(xiàng)目的性質(zhì)，現(xiàn)金流量的強(qiáng)度和可預(yù)測性，項(xiàng)目借款人在這個(gè)產(chǎn)業(yè)部門中的經(jīng)驗(yàn)、

信譽(yù)以及管理能力，借貸雙方對未來風(fēng)險(xiǎn)的分擔(dān)方式等多方面的綜合因素通過談判確定的。就一個(gè)具體項(xiàng)目而言，由于在不同階段項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)程度及表現(xiàn)形式會發(fā)生變化，因而貸款人對“追索”的要求也會隨之相應(yīng)調(diào)整。例如，貸款人通常會要求項(xiàng)目借款人承擔(dān)項(xiàng)目建設(shè)期的全部或大部分風(fēng)險(xiǎn)，而在項(xiàng)目進(jìn)入正常生產(chǎn)階段之后，可以同意只將追索局限于項(xiàng)目資產(chǎn)及項(xiàng)目的現(xiàn)金流量。

3. 風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)

項(xiàng)目融資在風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)方面具有投資風(fēng)險(xiǎn)大、風(fēng)險(xiǎn)種類多的特點(diǎn)，此外，由于建設(shè)項(xiàng)目的參與方較多，可以通過嚴(yán)格的法律合同實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的分擔(dān)。為了實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目融資的有限追索，對于與項(xiàng)目有關(guān)的各種風(fēng)險(xiǎn)要素，需要以某種形式在項(xiàng)目投資者(借款人)與項(xiàng)目開發(fā)有直接或間接利益關(guān)系的其他參與者和貸款人之間進(jìn)行分擔(dān)。一個(gè)成功的項(xiàng)目融資結(jié)構(gòu)應(yīng)該是在項(xiàng)目中沒有任何一方單獨(dú)承擔(dān)起全部項(xiàng)目債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任。在組織項(xiàng)目融資的過程中，項(xiàng)目借款人應(yīng)該學(xué)會如何去識別和分析項(xiàng)目的各種風(fēng)險(xiǎn)因素，確定自己、貸款人以及其他參與者所能承受風(fēng)險(xiǎn)的最大能力及可能性，充分利用與項(xiàng)目有關(guān)的一切可以利用的優(yōu)勢，最后設(shè)計(jì)出對投資者具有最低追索的副!資結(jié)構(gòu)。一旦融資結(jié)構(gòu)建立之后，任何一方都要準(zhǔn)備承擔(dān)任何未能預(yù)料到的風(fēng)險(xiǎn)。

4. 非公司負(fù)債型融資

項(xiàng)目融資通過對其投資結(jié)構(gòu)和融資結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)，可以幫助投資者(借款人)將貸款安排成為一種非公司負(fù)債型的融資。

公司的資產(chǎn)負(fù)債表是反映一個(gè)公司在特定日期財(cái)務(wù)狀況的會計(jì)報(bào)表，所提供的主要財(cái)務(wù)信息包括：公司所掌握的資源、所承擔(dān)的債務(wù)、償債能力、股東在公司里所持有的權(quán)益以及公司未來的財(cái)務(wù)狀況變化趨向。非公司負(fù)債型融資，亦稱為資產(chǎn)負(fù)債表之夕卜的融資，是指項(xiàng)目的債務(wù)不表現(xiàn)在項(xiàng)目投資者(即實(shí)際借款人)的公司資產(chǎn)負(fù)債表中負(fù)債欄的一種融資形式。最多，這種債務(wù)只以某種說明的形式反映在公司資產(chǎn)負(fù)債表的注釋中。

根據(jù)項(xiàng)目融資風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)原則，貸款人對于項(xiàng)目的債務(wù)追索權(quán)主要被限制在項(xiàng)目公司的資產(chǎn)和現(xiàn)金流量中，項(xiàng)目投資者(借款人)所承擔(dān)的是有限責(zé)任，因而有條件使融資被安排成為一種不需要進(jìn)人項(xiàng)目投資者(借款人)資產(chǎn)負(fù)債表的貸款形式。

非公司負(fù)債型融資對于項(xiàng)目投資者的價(jià)值在于使得這些公司有可能以有限的財(cái)力從事更多的投資，同時(shí)將投資的風(fēng)險(xiǎn)分散和限制在更多的項(xiàng)目之中。一個(gè)公司在從事超過自身資產(chǎn)規(guī)模的項(xiàng)目投資，或者同時(shí)進(jìn)行幾個(gè)較大的項(xiàng)目開發(fā)時(shí)，這種融資方式的價(jià)值就會充分體現(xiàn)出來。大型的工程項(xiàng)目，一般建設(shè)周期和投資回收周期都比較長，對于項(xiàng)目的投資者而言，如果這種項(xiàng)目的貸款安排全部反映在公司的資產(chǎn)負(fù)債表上，很有可能造成公司的資產(chǎn)負(fù)債比失衡，超出銀行通常所能接受的安全警戒線，并且這種狀況在很長的一段時(shí)間內(nèi)可能無法獲得改善。公司將因此而無法籌措新的資金，影響未來的發(fā)展能力。采用非公司負(fù)債型的項(xiàng)目融資則可以避免這一問題。項(xiàng)目融資這一特點(diǎn)的重要性，過去并沒有被我國企業(yè)所完全理解和接受。但是，隨著國內(nèi)市場逐漸與國際市場接軌，國內(nèi)公司，恃別是以在國際資金市場融資作為主要資金來源的公司，這一特點(diǎn)將會變得越來越重要和有價(jià)值，具有較好的資產(chǎn)負(fù)債比的企業(yè)，在籌集資金和企業(yè)資信等級評定方面會有更強(qiáng)的競爭力。

5. 信用結(jié)構(gòu)多樣化

在項(xiàng)目融資中，用于支持貸款的信用結(jié)構(gòu)的安排是靈活的和多樣化的，一個(gè)成功的項(xiàng)目融資，可以將貸款的信用支持分配到與項(xiàng)目有關(guān)的各個(gè)關(guān)鍵方面。典型的做法包括以下幾個(gè)方面：

(1) 在市場方面，可以要求對項(xiàng)目產(chǎn)品感興趣的購買者提供一種長期購買合作為融資的信用支持(這種信用支持所能起到的作用取決于合同的形式和購買者的資信)。資源性項(xiàng)目的開發(fā)受到國際市場的需求、價(jià)格變動(dòng)的影響很大，能否獲得一個(gè)穩(wěn)定的、合乎貸款銀行要求的項(xiàng)目產(chǎn)品長期銷售合同往往成為能否成功組織項(xiàng)目融資的關(guān)鍵。

(2) 在工程建設(shè)方面，為了減少風(fēng)險(xiǎn)，可以要求工程承包公司提供固定價(jià)格、固定工期的合同，或“交鑰匙”工程合同，可以要求項(xiàng)目設(shè)計(jì)者提供工程技術(shù)保證等。

(3) 在原材料和能源供應(yīng)方面，可以要求供應(yīng)方在保證供應(yīng)的同時(shí)，在定價(jià)上根據(jù)項(xiàng)目產(chǎn)品的價(jià)格變化設(shè)計(jì)一定的浮動(dòng)價(jià)格公式，保證項(xiàng)目的最低收益。

上述這些做法，都可以成為項(xiàng)目融資強(qiáng)有力的信用支持，提高項(xiàng)目的債務(wù)承受能力，減少融資對投資者(借款人)資信和其他資產(chǎn)的依賴程度。

6. 融資成本較高

與傳統(tǒng)的融資方式比較，項(xiàng)目融資的一個(gè)主要問題，是相對籌資成本較高，組織融資所需要的時(shí)間較長。項(xiàng)目融資涉及面廣，結(jié)構(gòu)復(fù)雜，需要做好大量有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)、稅收結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)抵押等一系列技術(shù)性的工作，籌資文件比一般公司融資往往要多出幾倍，需要幾十個(gè)甚至上百個(gè)法律文件才能解決問題。這必然造成兩方面的后果：

(1) 組織項(xiàng)目融資花費(fèi)的時(shí)間要長一些，通常從開始準(zhǔn)備到完成整個(gè)融資計(jì)劃需要3?6個(gè)月的時(shí)間(貸款金額大小和融資結(jié)構(gòu)復(fù)雜程度是決定安排融資時(shí)間長短的重要因素)，有些大型項(xiàng)目融資甚至可以拖上幾年的時(shí)間。這就要求所有參加這一工作的各個(gè)方面都有足夠的耐心和合作精神。

(2) 項(xiàng)目融資的大量前期工作和有限追索性質(zhì)，導(dǎo)致融資的成本要比傳統(tǒng)融資方式高。融資成本包括融資的前期費(fèi)用和利息成本兩個(gè)主要組成部分。

融資的前期費(fèi)用與項(xiàng)目的規(guī)模有直接關(guān)系，一般占貸款金額的0.5%?2%，項(xiàng)目規(guī)模越小，前期費(fèi)用所占融資總額的比例就越大;項(xiàng)目融資的利息成本一般要高出同等條件公司貸款的0.3%?1.5%,其增加幅度與貸款銀行在融資結(jié)構(gòu)中承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)，合理的融資結(jié)構(gòu)和較強(qiáng)的合作伙伴在管理、技術(shù)和市場等方面的優(yōu)勢可以提高項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度，從而降低較弱合作伙伴的相對融資成本。

項(xiàng)目融資的這一特點(diǎn)限制了其使用范圍。在實(shí)際操作中，除了需要分析項(xiàng)目融資的優(yōu)勢之外，也必須考慮項(xiàng)目融資的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益問題。

7. 可以利用稅務(wù)優(yōu)勢

追求充分利用稅務(wù)優(yōu)勢降低融資成本，提高項(xiàng)目的綜合收益率和償債能力，是項(xiàng)目融資的一個(gè)重要特點(diǎn)。這一問題貫穿于項(xiàng)目融資的各個(gè)階段、各個(gè)組成部分的設(shè)計(jì)之中。

所謂充分利用稅務(wù)優(yōu)勢，是指在項(xiàng)目所在國法律允許的范圍內(nèi)，通過精心設(shè)計(jì)的投資結(jié)構(gòu)、融資模式，將所在國政府對投資的稅務(wù)鼓勵(lì)政策在項(xiàng)目參與各方中最大限度地加以分配和利用，以此降低籌資成本、提高項(xiàng)目的償債能力。這些稅務(wù)政策隨國家不同、地區(qū)的不同而變化，通常包括加速折舊、利息成本、投資優(yōu)惠以及其他費(fèi)用的抵稅法規(guī)等。

(二)項(xiàng)目融資程序

從項(xiàng)目投@決策開始，至選擇項(xiàng)目融資方式為項(xiàng)目建設(shè)籌措資金，一直到最后完成該項(xiàng)目融資為止，項(xiàng)目融資大致可分為五個(gè)階段：投資決策分析、融資決策分析、融資結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、融資談判及融資執(zhí)行。每一階段的主要工作如圖5.2.1所示。

1.投資決策分析

在進(jìn)行項(xiàng)目投資決策之前，投資者需要對一個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行相當(dāng)周密的投資決策分析，投資決策分析的結(jié)論是投資決策的主要依據(jù)。這些分析包括宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的趨勢判斷，項(xiàng)目的行業(yè)、技術(shù)和市場分析，以及項(xiàng)目的可行性研究等標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)容。一旦投資者做出投資決策，隨后首要工作就是確定項(xiàng)目的投資結(jié)構(gòu)，項(xiàng)目的投資結(jié)構(gòu)與將要選擇的融資結(jié)構(gòu)和資金來源有著緊密的關(guān)系。此外，在很多情況下，項(xiàng)目投資決策也是與項(xiàng)目能否融資以及如何融資密切聯(lián)系的。投資者在決定項(xiàng)目投資結(jié)構(gòu)時(shí)需要考慮的因素很多，主要包括項(xiàng)目的產(chǎn)權(quán)形式、產(chǎn)品分配形式、債務(wù)責(zé)任、決策程序、現(xiàn)金流量控制、會計(jì)處理和稅務(wù)結(jié)構(gòu)等方面的內(nèi)容。投資結(jié)構(gòu)的選擇將影響到項(xiàng)目融資的結(jié)構(gòu)和資金來源的選擇;反過來，項(xiàng)目融資結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)也會對投資結(jié)構(gòu)的安排做出調(diào)整。

2. 融資決策分析

這一階段的主要內(nèi)容是項(xiàng)目投資者將決定采用何種融資方式為項(xiàng)目開發(fā)籌集資金。項(xiàng)目建設(shè)是否采用項(xiàng)目融資方式主要取決于項(xiàng)目的貸款數(shù)量、時(shí)間、融資費(fèi)用、債務(wù)責(zé)任分擔(dān)以及債務(wù)會計(jì)處理等方面的要求。如果決定選擇項(xiàng)目融資作為籌資手段，投資者就需要聘請融資顧問，如投資銀行、財(cái)務(wù)公司或者商業(yè)銀行中的項(xiàng)目融資部門。融資顧問在明確融資的具體任務(wù)和目標(biāo)要求后，開始研究和設(shè)計(jì)項(xiàng)目的融資結(jié)構(gòu)。

3. 融資結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)

這一階段的一個(gè)重要步驟是對與項(xiàng)目有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行全面的分析、判斷和評估，確定項(xiàng)目的債務(wù)承受能力和風(fēng)險(xiǎn)，設(shè)計(jì)出切實(shí)可行的融資方案和抵押保證結(jié)構(gòu)。項(xiàng)目融資的信用結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)是由項(xiàng)目本身的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度以及與之有關(guān)的各個(gè)利益主體與項(xiàng)目的契約關(guān)系和信用保證構(gòu)成的。項(xiàng)目融資結(jié)構(gòu)以及相應(yīng)的資金結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)和選擇，必須全面地反映投資者的融資戰(zhàn)略要求和考慮。

4. 融資談判

在項(xiàng)目融資方案初步確定以后，項(xiàng)目融資進(jìn)入談判階段。首先，融資顧問將選擇性地向商業(yè)銀行或其他一些金融機(jī)構(gòu)發(fā)出參加項(xiàng)目融資的建議書，組織銀團(tuán)貸款，并起草項(xiàng)目融資的有關(guān)文件。隨后，便可以與銀行談判。在談判中，法律顧問、融資顧問和稅務(wù)顧問將發(fā)揮很重要的作用。他們一方面可以使投資者在談判中處于有利地位，保護(hù)投資者利益;另一方面又可以在談判陷入僵局時(shí)，及時(shí)、靈活地采取有效措施，使談判沿著有利于投資者利益的方向進(jìn)行。

融資談判不會一蹴而就，在談判中，要對有關(guān)的法律文件做出修改，有時(shí)會涉及融資結(jié)構(gòu)或資金來源的調(diào)整問題，也有時(shí)會對項(xiàng)目的投資結(jié)構(gòu)做出修改，以滿足貸款銀團(tuán).的要求。通過對融資方案的反復(fù)設(shè)計(jì)、分析、比較和談判，最后選定一個(gè)既能在最大限度上保護(hù)項(xiàng)目投資人的利益，又能為貸款銀行所接受的融資方案。其中包括選擇銀行、發(fā)出項(xiàng)目融資建議書、組織貸款銀團(tuán)、起草融資法律文件、融資談判等。

5.融資執(zhí)行

當(dāng)正式簽署了項(xiàng)目融資的法律文件以后，項(xiàng)目融資就進(jìn)人執(zhí)行階段。在項(xiàng)目建設(shè)階段，貸款銀團(tuán)通常將委派融資顧問為經(jīng)理人，經(jīng)常性地監(jiān)督項(xiàng)目的進(jìn)展情況，根據(jù)資金預(yù)算和項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度表安排貸款。在項(xiàng)目的試生產(chǎn)階段，貸款銀團(tuán)的經(jīng)理人將監(jiān)督項(xiàng)目的試生產(chǎn)(運(yùn)行)情況，將項(xiàng)目的實(shí)際生產(chǎn)成本數(shù)據(jù)及有關(guān)技術(shù)指標(biāo)與融資文件上規(guī)定的相應(yīng)數(shù)據(jù)與指標(biāo)對比，確認(rèn)項(xiàng)目是否已達(dá)到了融資文件規(guī)定的有關(guān)標(biāo)準(zhǔn)。在項(xiàng)目的正常運(yùn)行階段，貸款銀團(tuán)的經(jīng)理人將根據(jù)融資文件的規(guī)定，參與部分項(xiàng)目的決策程序，管理和控制項(xiàng)目的貸款投放和部分現(xiàn)金流量。除此之外，貸款銀團(tuán)的經(jīng)理人也會參與一部分的生產(chǎn)經(jīng)營決策，并經(jīng)常幫助投資者加強(qiáng)對項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的控制與管理。

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（責(zé)任編輯：zyc）

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